Cómo evitar una recesión global de doble caída

Entre los encargados del diseño de políticas de todo el mundo hay un debate sobre cuándo y cuán rápido suspender el fuerte estímulo monetario y fiscal que impidió que la Gran Recesión de 2008-2009 se convirtiera en una nueva Gran Depresión. Alemania y el Banco Central Europeo están presionando agresivamente por una austeridad fiscal en el corto plazo; a los Estados Unidos les preocupan los riesgos de una consolidación fiscal demasiado rápida.

De hecho, los encargados del diseño de políticas están en una situación sin salida. Si retiran los estímulos monetarios y fiscales demasiado pronto –cuando la demanda privada aún es frágil—existe el riesgo de volver a caer en la recesión y la deflación. Si bien la austeridad fiscal puede ser necesaria en países con déficits y deudas importantes, aumentar los impuestos y recortar el gasto público puede empeorar la recesión y la deflación.

Por el otro lado, si los encargados del diseño de políticas mantienen los estímulos demasiado tiempo, los déficits fiscales descontrolados pueden conducir a una crisis de deuda soberana (los mercados ya están castigando a los países indisciplinados fiscalmente con márgenes de riesgo más elevados). O, si se monetizan estos déficits, la elevada inflación podría presionar a la alta las tasas de interés a largo plazo y asfixiar la recuperación económica.

El problema se complica por el hecho de que en la última década los Estados Unidos y otros países deficitarios –incluyendo al Reino Unido, España, Grecia, Portugal, Irlanda, Islandia, Dubai y Australia—han sido consumidores de primer y último recurso, gastan más de lo que ingresan y tienen déficits de cuenta corriente. Mientras tanto, las economías asiáticas emergentes –China en particular—junto con Japón, Alemania y algunos otros países han sido productores de primer y último recurso, gastan menos de lo que ingresan y tienen superávits de cuenta corriente.

Los países que gastan de más están empezando a hacer recortes debido a la necesidad de reducir su gasto público y privado, de importar menos y de reducir sus déficits externos y desapalancarse. Pero si los países deficitarios gastan menos y los países superavitarios no compensan ahorrando menos y gastando más –especialmente en gasto público y privado—entonces para la capacidad productiva sobrante habrá una falta de demanda agregada, lo que llevará a otra caída del crecimiento económico.

Entonces, ¿qué deben hacer los encargados del diseño de políticas? Primero, en los países donde la austeridad fiscal es necesaria para prevenir una crisis fiscal, la política monetaria debe ser mucho más flexible —mediante tasas oficiales más bajas y más flexibilidad cuantitativa—para compensar los efectos recesivos y deflacionarios de una política fiscal más estricta. En general, deben mantenerse tasas oficiales cercanas a cero en la mayoría de las economías avanzadas para apoyar la recuperación económica.

Segundo, los países donde aún no se despiertan los vigilantes del mercado de bonos –los Estados Unidos, el Reino Unido y Japón—deben mantener sus estímulos fiscales y al mismo tiempo diseñar planes de consolidación fiscal creíbles para aplicarlos más tarde a mediano plazo.

Tercero, los países con exceso de ahorro como China y los países emergentes de Asia, Alemania y Japón, deben implementar políticas para reducir sus ahorros y sus superávits de cuenta corriente. Específicamente, China y los países emergentes de Asia deben aplicar reformas para reducir la necesidad del ahorro de previsión y permitir que sus monedas se aprecien; Alemania debe mantener sus estímulos fiscales y ampliarlos a 2011, en lugar de comenzar ahora con su mal concebida austeridad; y Japón debe aplicar medidas para reducir su superávit de cuenta corriente y estimular el ingreso y el consumo reales.

Cuarto, los países con superávits de cuenta corriente deben permitir que sus monedas subvaluadas se aprecien, mientras que el BCE debe aplicar una política monetaria más flexible que prevea una debilitación gradual del euro para restablecer la competitividad y el crecimiento en la zona del euro.

Quinto, en los países donde el desapalancamiento del sector privado se esté dando muy rápido mediante una caída de su consumo e inversión, deben mantenerse y ampliarse los estímulos fiscales mientras los mercados financieros no perciban que esos déficits son insostenibles.

Sexto, si bien es necesaria una reforma regulatoria que aumente la liquidez y los coeficientes de capital de las instituciones financieras, esos coeficientes más elevados deben adoptarse de manera gradual para evitar un empeoramiento de la contracción del crédito.

Séptimo, en los países donde los niveles de deuda pública y privada son insostenibles –la deuda de las unidades familiares en países donde la burbuja inmobiliaria ha estallado y las deudas públicas, como la de Grecia, que sufren de insolvencia y no únicamente de falta de liquidez—esas deudas deben reestructurarse y reducirse a fin de evitar una deflación de la deuda y una contracción del gasto graves.

Por último, el Fondo Monetario Internacional, la Unión Europea y otras instituciones multilaterales deben facilitar un generosos apoyo de prestamista de último recurso para impedir una recesión deflacionaria severa en países que necesitan un desapalancamiento público y privado.

En términos generales, el desapalancamiento de los hogares, los gobiernos y las instituciones financieras debe ser gradual –y debe estar apoyado por el debilitamiento de las monedas—si queremos evitar una recesión de doble caída y un empeoramiento de la deflación. Los países que aún pueden mantener los estímulos fiscales y que necesitan reducir su ahorro y aumentar su gasto deben contribuir al ajuste de la cuenta corriente global – mediante ajustes a las monedas y aumento del gasto– a fin de impedir una carencia global de demanda agregada.

El no aplicar esas medidas de política coordinadas –para sostener la demanda agregada en un momento en el que las tendencias deflacionarias aún son severas en las economías avanzadas—podría conducir a una recesión de doble caída muy peligrosa y perjudicial en los países avanzados. Tal resultado provocaría otro episodio de riesgo sistémico grave en los mercados financieros globales que desencadenaría una serie de contagios de impagos de deuda soberana y dañaría severamente las perspectivas de crecimiento de las economías de mercado emergentes que hasta ahora han experimentado una recuperación más firme que los países avanzados.

Nouriel Roubini es profesor de Economía en la Stern School of Business de la Universidad de Nueva York, y presidente de Roubini Global Economics, es también co-autor de Crisis de la Economía: Un curso acelerado en el futuro de Finanzas.

FUENTE : PROJECT SYNDICATE

Creando la próxima crisis

La opinión informada está marcadamente dividida respecto de cómo se desarrollarán los próximos 12 meses para la economía global. Quienes se concentran en los mercados emergentes destacan un crecimiento acelerado, con algunos pronósticos que proyectan un incremento del 5% en la producción mundial. Otros, preocupados por los problemas en Europa y Estados Unidos, siguen mostrándose más pesimistas, con proyecciones de crecimiento cercanas al 4% -y algunos incluso son proclives a pronosticar una posible recesión de “doble caída”.

Es un debate interesante, pero elude el panorama más general. En respuesta a la crisis de 2007-2009, los gobiernos en la mayoría de los países industrializados implementaron algunos de los rescates más generosos alguna vez vistos para grandes instituciones financieras. Por supuesto, no es políticamente correcto llamarlos rescates –el término preferido por los estrategas políticos es “respaldo de liquidez” o “protección sistémica”-. Pero representa esencialmente lo mismo: a la hora de la verdad, los gobiernos más poderosos del mundo (en los papeles, al menos) pospusieron una y otra vez las necesidades y deseos de la gente que les había prestado dinero a los grandes bancos.

En cada instancia, la lógica fue impecable. Por ejemplo, si Estados Unidos no hubiese ofrecido respaldo prácticamente incondicional al Citigroup en 2008 (durante la presidencia de George W. Bush) y nuevamente en 2009 (ya en la presidencia de Barack Obama), el resultante colapso financiero habría profundizado la recesión global y agravado las pérdidas de empleos en todo el mundo. De la misma manera, si la eurozona no hubiese intervenido –con la ayuda del Fondo Monetario Internacional- para proteger a Grecia y a sus acreedores en los últimos meses, habríamos enfrentado una mayor zozobra financiera en Europa y tal vez en otras partes.

En efecto, hubo repetidos juegos de provocación entre los gobiernos y las principales instituciones financieras en Estados Unidos y Europa occidental. Los gobiernos dijeron: “No más rescates”. Los bancos respondieron: “Si no nos rescatan, es muy probable que se produzca una segunda Gran Depresión”. Los gobiernos pensaron brevemente en esa perspectiva y luego, sin excepción, cedieron.

Se protegió a los acreedores y se transfirieron las pérdidas de los sectores financieros al gobierno doméstico (como en Irlanda) o al Banco Central Europeo (como en Grecia). En otras partes (Estados Unidos), las pérdidas se cubrieron con una gran cuota de “mesura” regulatoria (vale decir, aceptando mirar para otra parte mientras los bancos reconstruyen su capital operando con acciones).

Y funcionó –si pensamos que hoy estamos experimentando una recuperación económica, a pesar de que viene acompañada de un rebote del empleo decepcionantemente lento en Estados Unidos y algunos países europeos-. ¿Cuál es el problema, entonces, con las políticas de 2007-2009, y por qué no podemos planificar hacer algo similar en el futuro si alguna vez volvemos a enfrentar una crisis de esta naturaleza?

El problema son los incentivos –lo que los rescates implican para las actitudes y el comportamiento dentro del sector financiero-. La protección que se extendió a los bancos y otras instituciones financieras desde el verano de 2007, y de manera más integral desde la quiebra de Lehman Brothers y AIG en septiembre de 2008, envía una señal clara. Si uno es “grande” en relación al sistema, tiene más probabilidades de recibir un generoso respaldo del gobierno cuando todo el sistema se torna vulnerable.

Cuán grande es “lo suficientemente grande” sigue siendo un interrogante abierto e interesante. Supuestamente, los principales fondos de cobertura están buscando maneras de volverse más grandes y asumir una “importancia sistémica”. En términos ideales –desde su punto de vista-, crecerán sin atraer un escrutinio regulatorio; vale decir, no se impondrán límites ex ante a sus actividades de toma de riesgo-. Si todo sale bien, esos fondos de cobertura –y por supuesto los bancos que indudablemente ya son Demasiado Grandes para Quebrar (DGPQ)- reciben una buena dosis de respaldo.

Obviamente, si algo sale mal, quienes son DGPQ –y quienes les prestaron a firmas DGPQ- esperan recibir protección del gobierno. Esta expectativa hoy reduce el costo del crédito para los megabancos (en relación a sus competidores, que son lo suficientemente pequeños como para que, muy probablemente, se los deje quebrar). En consecuencia, todas las instituciones financieras ganan un poderoso incentivo para crecer (y pedir prestado más) con la esperanza de también volverse más grandes y, por ende, “más seguros” (desde el punto de vista de los acreedores, no desde una perspectiva social).

Los principales estrategas políticos estadounidenses reconocen que esta estructura de incentivos es un problema –curiosamente, muchos de sus pares europeos todavía no están dispuestos siquiera a discutir estas cuestiones abiertamente-. Pero la retórica de la Casa Blanca y del Departamento del Tesoro es “hemos terminado con la cuestión de DGPQ” con la legislación sobre reforma financiera actualmente en el Congreso y que muy probablemente Obama firmará de aquí a un mes.

Desafortunadamente, éste no es el caso. En la dimensión crítica del tamaño excesivo de los bancos y lo que esto implica para el riesgo sistémico, hubo un esfuerzo concertado por parte de los senadores Ted Kaufman y Sherrod Brown por imponer un límite al tamaño de los bancos más grandes -en concordancia con el espíritu de la "Regla Volcker" original propuesta en enero de 2010 por el propio Obama.

En un volte face casi increíble, por razones que todavía siguen siendo un tanto misteriosas, la propia administración Obama desestimó este enfoque. "Si se la hubiera promulgado, la propuesta de Brown-Kaufman habría causado la desintegración de los seis bancos más grandes de Estados Unidos", dijo un alto funcionario del Tesoro. "Si la hubiésemos respaldado, probablemente habría sucedido. Pero no lo hicimos, de modo que no sucedió".

Si la economía mundial crece hoy al 4% o 5% es importante, pero no afecta demasiado nuestras perspectivas a mediano plazo. El sector financiero estadounidense recibió un rescate incondicional -y ahora no enfrenta ningún tipo de re-regulación significativa-. Nos estamos preparando, sin duda, para otro auge basado en una toma de riesgo excesiva e imprudente en el corazón del sistema financiero mundial. Esto puede terminar de una sola manera: mal.

Simon Johnson, ex economista jefe del FMI, es co-fundador de una economía líder en blog, http://BaselineScenario.com, profesor en el MIT Sloan, e investigador asociado en el Instituto Peterson de Economía Internacional.

FUENTE : PROJECT SYNDICATE