Cuando se lanzó el euro, los dirigentes políticos alemanes solían argüir, con una evidente complacencia teñida de displicencia –en particular, hacia la Gran Bretaña—, que la unión monetaria terminaría por exigir la unión política. La actual crisis griega es precisamente el tipo de acontecimiento que se esperaba habría de forzar esa senda. Pero, enfrentado a una crisis que obliga a definirse, el gobierno de la Sra. Merkel ha tomado el partido de evitar el debate abierto sobre la unión política, para tomar, en cambio, el de forzar a la ingesta de medicinas económicas a los reluctantes electorados de Grecia, Irlanda, Portugal y España. Y eso se está haciendo económica y políticamente insostenible. Si de lo que se trata es de salvar la unión monetaria, diríase que quienes toman las decisiones políticas están contemplando las cosas desde una perspectiva harto errada. Porque, al final, y por paradójico que resulte, la vía menos desastrosa para salvar a la Unión Monetaria es que sea Alemania, y no los países periféricos, la que la abandone.
Una de las principales razones de que sea tan importante la unificación política y social es que sólo ese tipo de unión puede sentar las condiciones que facilitan el mecanismo de ajuste a las carencias de competitividad. La movilidad laboral es mucho mayor dentro de los países que entre ellos. Las transferencias fiscales transregionales ayudan a encarrilar el proceso de ajuste. La unidad social y nacional hace casi impensables las políticas de expulsión, lo que suministra el cemento para mantener en su sitio la disciplina del ajuste.
Nada de eso está todavía anclado en la eurozona. Ni es probable que lo logre en el presente contexto, dominado por una Alemania renuente a dar cualquier paso hacia una estructura fiscal supranacional: el gobierno alemán considera eso una puerta trasera por la que se colarían ulteriores rescates a sus “socios” mediterráneos más “manirrotos”.
Y sin embargo, se necesita imperiosamente algún tipo de expansión fiscal, si se quiere mantener el proyecto del euro. Desde una perspectiva keynesiana ortodoxa, un déficit fiscal contractivo monta tanto como un crecimiento económico contraído. Los keynesianos subrayan la importancia causal de los efectos multiplicadores. Los recortes del gasto público y las subidas de impuestos reducen los ingresos y el gasto en la economía privada. Si la consolidación fiscal es suficientemente ambiciosa, el resultado es una verdadera recesión.
Del diseño de la moneda común a la catástrofe de la austeridad fiscal
En el momento de lanzar el euro, se hablaba con mucha esperanza de que un incremento drástico del comercio y de la inversión entre las naciones de la eurozona crearía una economía europea genuinamente unificada en la que los distintos niveles nacionales de productividad y de consumo irían convergiendo. Se partía también del supuesto –que tal vez no era sino vagarosa esperanza— de que el euro terminaría por crear la convergencia política. Cuando los europeos usaran los mismos billetes y las mismas monedas, sentirían lo mucho que tienen en común, desarrollando lealtades compartidas y profundizando su unión política.
Quienes diseñaron la moneda única esperaban una tercera forma de convergencia: entre la opinión de la elite y la opinión popular. Sabían que en determinados países cruciales, y señaladamente, en Alemania, la opinión pública no compartía el entusiasmo de la elite política por la creación del euro. Pero esperaban que, con el tiempo, la gente del común terminaría aceptando la nueva moneda común europea. Hoy resulta claro que eso no se ha hecho realidad. Hablando crudamente, los mercados estiman ahora que los gobiernos carecen del compromiso político compartido necesario para subvenir a la estabilidad de la moneda común.
La mayor desventaja que trajo consigo la adopción de la moneda común a falta de una unión política plenamente articulada es que limita la capacidad de las regiones constituyentes (los países) para ajustarse a un shock (asimétrico) sirviéndose de su política fiscal nacional para mitigar el impacto deflacionario de ese shock, y eso, al tiempo que elimina la posibilidad de proceder a ajustes en los tipos de cambio, que sirven para el mismo fin. La Unión Monetaria Europea no funciona, y sin un mecanismo de redistribución fiscal federal, nunca será capaz de proporcionar prosperidad. Cada vez que un shock asimétrico se abata sobre Europa, caerán las naciones débiles. Tratar de imponer directrices fiscales y austeridad al sistema monetario de la UME no hará sino empeorar las cosas.
La austeridad fiscal que acompañó al período de transición que llevó a la UME, cuando los gobiernos luchaban por llegar a satisfacer los criterios fijados por el Pacto de Estabilidad y Crecimiento (PEC), se manifiesta ahora en forma de un elevado desempleo persistente y de un creciente subempleo, de evaporación de las redes sociales de seguridad, de degradación de la infraestructura pública y de crecimiento del extremismo político.
Una década después de la introducción de la UME, esos problemas, lejos de aminorarse, como anticipaban quienes propusieron el sistema, crecen. Ahora mismo, Grecia tira la toalla y pide más financiación de la UE que aquellos 150 mil millones de dólares que parecían más que suficientes hace un año. A pesar de la enorme debilidad de la economía irlandesa, su déficit fiscal todavía se mantiene en el 15% del PIB. El ministro portugués de finanzas ha admitido que la economía portuguesa se contraerá un 2% este año y otro 2% el próximo, y esos pronósticos son más bien optimistas. El PIB real de Portugal crecía todavía a un ritmo del 1% hace un año, y es la contracción serial desde el último trimestre de 2010 la que ha llevado a los actuales resultados. No puede, pues, sorprender que Portugal se esté sumando a Grecia e Irlanda en su búsqueda de asistencia crediticia ante el FEEF (Fondo Europeo de Estabilidad Financiera). El crecimiento del PIB real en Italia era el más robusto hace un año (un 1,5%), pero el ritmo de crecimiento se apagó a fin de año, y Moody’s acaba de amenazar al país con una degradación en la calificación de su deuda.
Y ahora España
Y ahora tenemos a España: según observó recientemente Rob Parenteau (“Spain under Strain”), la tímida recuperación española registrada a fines de 2010 fue primariamente inducida por el consumo; sin embargo, los fundamentales del gasto en consumo difícilmente podían considerarse positivos. El desplome en el crecimiento de la venta minorista que empezó a registrarse a fines de año parece haberse acelerado en el primer trimestre de este año. Unos impuestos más altos, sumados a la puesta en marcha de un impuesto al consumo global, han añadido presión al gasto en consumo. La crisis financiera global hace también más difícil para España la mejora de su balanza por cuenta corriente. Los inversores y quienes toman decisiones políticas están empeñados en reducir el déficit fiscal sin tomar en cuenta las consecuencias de eso para las balanzas financieras y para otros sectores. El hecho indiscutible es que España ha tendido tradicionalmente a incurrir en un crónico déficit por cuenta corriente, no en un déficit fiscal. El déficit fiscal no es, en gran medida, sino un fenómeno dimanante de la radical inversión del déficit por gasto del sector privado acontecida en España cuando estalló su burbuja inmobiliaria y arreció la crisis financiera global. Las ratios deuda/ingreso del sector privado son múltiplos de las del sector público, y sin embargo, todos los ojos están puestos en la contención de la ratio deuda/ingreso pública. Algunos esfuerzos muy serios de reestructuración están en marcha, y puede que los primeros resultados se muestren algo favorables en materia de producción de bienes de capital, pero a menos que se hagan más esfuerzos heroicos para mejorar la tasa de reinversión de los beneficios empresariales en la economía española, las carencias de crecimiento pueden perfectamente llevar a un ciclo desestabilizador en un momento en que la tasa de desempleo alcanza ya un 21%. Lo que, a su vez, podría noquear al euro, a medida que las consolidaciones fiscales expansivas vayan fracasando en toda la periferia de la eurozona. Los inversores no parecen apreciar demasiado el desafío a que se enfrenta España manteniendo una consolidación fiscal expansiva.
Con tres de las cinco naciones periféricas en contracción en el último trimestre de 2010, y una cuarta en visible proceso de desaceleración, salta a la vista el fracaso de una consolidación fiscal expansiva en la periferia de la eurozona. Lo que avala empíricamente la idea de que las cartas están echadas: los países de la periferia no conseguirán labrarse un vía propia de salida de los problemas económicos sufridos.
Claro es que nada de eso estaba sobre el tapete antes de la creación de la UME, cuando cada uno de los estados miembros gozaba aún de soberanía monetaria y tenía su propio banco central. Eso significa que no estaban restringidos por los ingresos y que podían llevar a cabo políticas fiscales y monetarias de modo coordinado, al servicio de los intereses socioeconómicos de sus ciudadanos.
La inepcia económica de las clases políticamente rectotas en Europa
La clase política, muy especialmente la alemana, parece incapaz de reconocer este hecho básico, y sigue viendo toda la situación como un simple problema de falta de disciplina fiscal por parte de los gobiernos. La interpretación que la Canciller Merkel hace de los males de la eurozona, por ejemplo, se reduce a lo que ella caracteriza como “problemas de deuda pública excesiva”:
“Tenemos claramente ahora un crisis de endeudamiento. Pero déjenme decirles que no hay crisis del euro como tal. Hay una crisis de deuda. Déjenme repetirlo de manera muy clara. El euro es nuestra moneda. Y es mucho más que nuestra moneda. Es el símbolo hecho cuerpo de la actual Europa. Si fracasara el euro, fracasaría Europa. Vamos a defender el euro…”
Eso es tanto como ignorar el problema real: no hay una crisis de deuda pública sin el euro. Japón tiene una ratio deuda pública/PIB que es unas 2,5 veces mayor que la de la eurozona, pero no hay una crisis de solvencia en Japón. La única razón por la que el euro ha logrado sobrevivir hasta ahora es porque el BCE ha intervenido en funciones de agente fiscal “ausente”, manteniendo a raya los mercados de bonos. Sin embargo, a medida que bajaron las compras de bonos por parte del BCE, la crisis se ha intensificado, porque el BCE sigue siendo la única entidad en la UME que tiene soberanía monetaria y puede “financiar fiscalmente” de modo continuo los déficits de los Estados miembros. Dada la resistencia política –sólidamente apoyada por los alemanes— del Banco Central a seguir con esas compras, la lógica subyacente del sistema monetario garantizará que esas crisis en curso se difundan por toda la Unión.
La posibilidad de que Grecia e Irlanda reestructuren su deuda
Esto ha llevado, a su vez, a argüir a favor de que los miembros más débiles de la eurozona –señaladamente, Grecia e Irlanda— procedan a una reestructuración de la deuda. Christian Noyer, del BCE, ha dejado expuesto recientemente un argumento a favor de que el banco central se oponga a las reestructuraciones:
“Si reestructuramos la deuda griega, eso significa que Grecia quiebra.
“¿Y qué consecuencias tiene la quiebra? Los bancos tenedores del grueso de los bonos griegos son bancos griegos. Los propios bancos griegos resultarán muy perjudicados. Y cuando el sistema bancario queda deshecho, ¿qué haces para prevenir que colapse la financiación de la economía? Tienes que recapitalizar los bancos. ¿Quién recapitalizará el sistema bancario griego? El Estado griego.
“Eso significa que el Estado griego no ganará nada. Invertirá en el sector bancario todo lo que ha ganado con la reestructuración.
“Están, además, las aseguradoras y los fondos de pensiones griegos, que resultarán perjudicados. Eso gravitará sobre los ahorros de la población griega, lo que podría lastrar el gasto de consumo, lo que afectaría negativamente al crecimiento griego. Lo que contrarrestaría la recuperación griega.
“Entonces, ¿qué pasa desde el punto de vista de los acreedores de Grecia? Está el sector público europeo, los gobiernos y los bancos centrales europeos. Eso toca directamente al contribuyente europeo.
“Si hacemos pagar a los Estados europeos, el mecanismo de la financiación europea se interrumpirá inmediatamente. Los Estados no seguirán poniendo sobre la mesa el dinero de sus contribuyentes después de ver cómo sus préstamos se evaporan y encajan pérdidas por el dinero prestado. Y eso es el final del apoyo a otros Estados europeos.
“¿Y qué pasa con los bancos centrales? La deuda griega se convertirá en una deuda que deja de tener el menor valor. Ya no es una deuda que pueda considerarse suficientemente segura para operaciones en el eurosistema. Y eso, por definición, quiere decir que ya no sirve como colateral de una reestructuración. Si ya no sirve, eso significa que una buena parte de lo que los bancos griegos ofrecen como colateral para poder refinanciarse ya no podrá usarse. Y eso significa que el sistema bancario griego ya no puede financiarse.
“¿Y qué pasa al día siguiente? Grecia necesita encontrar inversores porque el Estado griego no va a pasar del déficit al superávit de la noche a la mañana. Mientras no disponga de un excedente primario, el Estado griego necesita empréstitos. Los inversores internacionales, los pocos que quedan, acaban de ser reestructurados. No es momento para que regresen, dispuestos a financiar.
“El eurosistema no refinanciará. Los Estados europeos no refinanciarán. El FMI no se meterá sólo en la aventura. Nadie financiará al Estado griego en los años venideros. Eso significa que la economía griega se funde. Una historia de horror. Por eso estamos en contra de la reestructuración.”
El mal menor: porqué Alemania debería salir del euro
Pero tal vez estamos mirando las cosas desde la perspectiva equivocada: dada la continuada aversión de Alemania a unos programas fiscales de estilo paneuropeo más amplio, programas que la población alemana sigue viendo como rescates para mediterráneos holgazanes y vividores, no hay otra forma de resolver la crisis del euro que dejar que Alemania abandone el euro.
Dejemos de lado por un momento la política. No son pocos los que creen que una salida de la eurozona por parte de Alemania significaría el final del euro, porque muchos otros países lo abandonarían.
Veamos, así pues, las cosas en su contexto puramente económico: el resultado más probable de una salida alemana sería un alza formidable del valor del reconstituido marco alemán. En efecto: todo el mundo devaluaría frente a la fortaleza económica que es Alemania, y la carga de la reflación fiscal recaería sobre el miembro más recalcitrante de la Unión Europea. Alemania tendría entonces con toda probabilidad que rescatar sus bancos, pero eso es políticamente más digerible que, pongamos por caso, salvar los bancos griegos (al menos, desde la perspectiva de la población alemana).
Es verdad que eso no ocurriría sin costes para Alemania: Alemania salvaría probablemente su sistema bancario a expensas de destruir su base exportadora. El reconfigurado marco alemán se dispararía frente al euro, y se convertiría en la moneda sana de último recurso. Eso mitigaría el impacto depreciador de las inevitables quitas en la deuda denominada en euros, porque el euro (suponiendo que se mantuviera como moneda común de los restantes países de la eurozona) caería espectacularmente. Y aun si el euro mismo se evaporara, los alemanes, simplemente, recuperarían lo adeudado en las viejas monedas, probablemente ya sólo fracciones del anterior valor. Y lo más probable es que la población alemana aceptara harto mejor el rescate de los propios bancos (como hizo durante el período de la reunificación) que el empleo de los fondos del contribuyente para la recapitalización de los sistemas bancarios de una pandilla de mediterráneos “manirrotos”.
Por lo mismo, una caída en el excedente exterior alemán significa un gran incremento en el déficit presupuestario (a menos que el sector privado comenzara a expandirse rápidamente, lo que resulta dudoso en el escenario que se acaba de describir), de modo que Alemania se encontrará ella misma con la experiencia de un déficit presupuestario mucho más grande. A pesar de que Alemania dispone ahora mismo de un gran superávit por cuenta corriente, ese superávit sería insuficiente para neutralizar una enorme predisposición del sector privado al ahorro (lo que significa que hay algún déficit). Pero el actual excedente por cuenta corriente permite un déficit presupuestario más pequeño que el de sus presuntamente “manirrotos” vecinos mediterráneos, al tiempo que facilita el deseo de ahorro neto del sector privado interno. Como hemos argüido antes, es el “manirroto derroche” de los socios comerciales mediterráneos de Alemania lo que ha permitido a Alemania acumular sus enormes excedentes en la balanza por cuenta corriente, y por lo mismo, unos déficits presupuestarios inferiores a los de los llamados países PIIGS.
Una vez culminado el divorcio del euro, Alemania recuperará su libertad fiscal. Algo que, por sí mismo, deberían celebrar los alemanes, dado que su gobierno sacará ventaja de la recobrada libertad fiscal. Recuérdese que, una vez de regreso a la Deutsche Mark, Alemania se convierte en emisora de la moneda, y ya no en usuaria, como en el caso del euro, y es plenamente soberana respecto de su política fiscal y monetaria. Por consiguiente, el gobierno alemán puede desactivar el shock exterior incurriendo en grandes déficits presupuestarios que vendrán a añadir nuevos activos financieros al sistema (que se sumarán al ahorro no público) accesibles al sector privado. Alemania podría, desde luego, decidir no adoptar este curso de acción, dada su inveterada resistencia a las políticas fiscales agresivas, pero, en cualquier caso, dejaría de verse atada por las restricciones institucionales inherentes a la Unión Monetaria Europea.
Entretanto, el resto de la eurozona experimentaría un gran salto de competitividad gracias a la (muy probable) caída substancial del euro frente al reconstituido marco alemán. La potencial inestabilidad resultante significa también que el BCE tendría que disponerse a respaldar todos los bonos públicos para evitar una crisis en toda regla, pero encontraría menos resistencias políticas para hacerlo, pues la restrictiva voz alemana estaría ya fuera de la Unión Monetaria Europea.
Se dirá que todo eso son puras cábalas, pero lo cierto es que es la propia naturaleza paradójica de la actual situación lo que sugiere la salida del euro de su miembro más fuerte, y no de sus eslabones más débiles. Esa podría muy bien ser la forma óptima de salvar al euro, la mejor alternativa a un regreso completo a las distintas divisas nacionales.
Uno de los analistas económicos más respetados de los EEUU, es miembro consejero del Instituto Franklin y Eleanor Roosevelt, en donde colabora con el proyecto de política económica alternativa new deal. 2.0. *
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