Hace un par de semanas critiqué la concepción de la política monetaria de Bernanke (aquí: http://www.economonitor.com/lrwray/2012/04/19/does-chairman-bernanke-know-squat-about-money/). Al final de mi blog, resumí una buena columna de Martin Wolf que acertó (en gran parte) al abordar las cuestiones monetarias: http://blogs.ft.com/martin-wolf-exchange/2012/04/17/fiscal-and-monetary-policy-in-a-liquidity-trap/#ixzz1sRMJH300.
Wolf prometió una segunda parte sobre la cuestión de una correcta
política monetaria y fiscal para hacer frente a una "trampa de
liquidez", que nos ofreció aquí: http://blogs.ft.com/martin-wolf-exchange/2012/04/20/fiscal-and-monetary-policy-in-a-liquidity-trap-part-ii/.
Wolf también anunció que escribiría un ensayo sobre Teoría Monetaria
Moderna, una perspectiva que no aborda en ninguno de esos dos
artículos. Lo esperamos.
Mientras
tanto, déjenme decirles que no estoy en desacuerdo con los puntos
sustanciales de su segunda parte, que examina un artículo de Brad
Delong y Larry Summers. El argumento principal es el siguiente: cuando
hay un exceso substancial de capacidad de trabajo a causa del
desempleo, la expansión fiscal es una "barra libre". Ello no debería
sorprendernos, fue una conclusión principal de la Teoría General
de Keynes en 1936, y ya había incluso tenido cierta aceptación antes
de la publicación de dicha obra. Una política fiscal expansiva puede
dar trabajo a los desempleados y generar así más producción.
Lo
que hacen DeLong y Summers es demostrar que, dada la magnitud del
multiplicador del gasto público, así como la relación entre el aumento
de la producción y los ingresos fiscales (de tal forma que el
crecimiento de la producción incrementa los ingresos fiscales por renta
y ventas), entonces es totalmente posible que la expansión fiscal se
"financie por sí misma" a través del aumento de los ingresos fiscales.
Si el tipo de interés "real" es bajo, entonces uno puede demostrar que
no se produce un aumento de la "carga de la deuda" por una mayor
emisión tras un aumento del déficit. Así, la política fiscal expansiva
"se financia por sí misma". (Tengo reservas sobre los términos
entrecomillados, pero sólo trataré aquí del primero de ellos, la noción
de que la expansión se "financia por si misma").
Déjenme retener la conclusión del resumen de Wolf, con la que estoy absolutamente de acuerdo:
"La
clase política ha permitido una gran crisis fiscal imponiendo una
plaga en la economía, con efectos sociales devastadores. Uno se
pregunta por qué la administración Obama, en la que el profesor Summers
era un influyente asesor, no hizo más, o por lo menos no peleó más,
como señalan muchos analistas. El sector privado necesita
desendeudarse. El gobierno puede ayudarles reactivando la actividad
económica. Debe hacerlo. La gente que rechaza 'barras libres' es
idiota."
Absolutamente de acuerdo.
Pero… Bueno, ya sabían ustedes que tenía que haber un pero.
Déjenme
primero ocuparme de una queja que me han trasladado algunos de mis
colegas de la Teoría Monetaria Moderna. No les gusta el uso de la
expresión "barra libre", porque en términos "reales" los estímulos
fiscales crean más puestos de trabajo y así más "cosas reales" pueden
ser producidas. No es una "barra libre", porque alguien debe cocinar.
De acuerdo, eso es cierto. Sin embargo, teniendo en cuenta que el
estímulo fiscal genera más puestos de trabajo para los que se
encuentran involuntariamente desempleados, el trabajo adicional es
deseable y socialmente beneficioso más allá de producir comida
adicional. Los desempleados involuntarios no disfrutan voluntariamente
de "tiempo libre", como aseveran los economistas ortodoxos; el tiempo
sin empleo es más bien estresante para el individuo y para sus familias
y amigos, y el desempleo genera muchos costes sociales. La mayoría de
humanos desean la actividad, y disfrutan especialmente de un papel como
miembros productivos en su entorno social. Ya sé que todo esto es
obvio, tan sólo necesito recordarlo a los economistas que creen
únicamente en la dicotomía ocio/trabajo. Yo, no.
¿Tiene algún sentido argumentar que los ingresos fiscales "pagan" el gasto?
Eso
me lleva a la parte más importante señalada por mis colegas de la
Teoría Monetaria Moderna (TMM), y es una que espero que Wolf aborde en
su tercera parte dedicada al TMM. ¿Es realmente importante para un
impulso fiscal ser capaz de "financiarse por sí mismo" generando
ingresos fiscales para cubrir el gasto (incluyendo los intereses)? Y,
más precisamente, ¿tiene algún sentido argumentar que los ingresos
fiscales "pagan" el gasto?
Déjenme decir que no contesto el cálculo de los simples modelos usados por Delong y
Summers y citados por Wolf. Hace tiempo que señalé que un aumento del
gasto público en una expansión fiscal no necesita incrementar el
déficit presupuestario, presente y futuro, precisamente por las razones
que esgrimo. Los déficits no son discrecionales, son variables que
dependen en gran medida de la situación económica. Y Wolf seguramente
entiende el análisis sectorial por balances de Wynne Godleg, que demuestra que hay una necesaria conexión a posteriori
entre el balance del sector público, el del sector privado y el
balance exterior. Con el resto de variables fijas, si la expansión
fiscal lleva a un crecimiento sostenido, el déficit presupuestario será
más pequeño en los años siguientes de lo que lo sería sin crecimiento.
Una
expansión fiscal puede muy bien afectar tanto al balance del sector
privado como al balance exterior, de tal forma que el balance público
se aleje del déficit y se acerque al superávit (recuerden los años
Clinton). Pero las relaciones son complejas, y dependerá de las
circunstancias particulares de cada país. Aun así, podemos asumir que
en las condiciones adecuadas, una expansión fiscal "no afecta de forma
material a la evolución del presupuesto a largo plazo" (como observan
Delong y Summers), ya que los ingresos fiscales presentes y futuros
aumentan para cubrir los gastos adicionales presentes y el pago de los
intereses futuros sobre la deuda. (En los EEUU, una exitosa expansión
fiscal que genere empleo probablemente provocará que el sector privado
quiera gastar más en relación a sus ingresos, lo que provocará que su
balance tenga un superávit inferior, mientras aumentan simultáneamente
las importaciones, las cuales, a su vez, generarán un balance por cuenta corriente más deficitario. Si la salida de capital que se produce por el déficit
por cuenta corriente aumenta menos que la disminución de capital
producido por un menor nivel de ahorro interior, entonces el déficit
público disminuye. (Disculpen, sé que es un poco complejo; léanlo dos
veces).
Ahora
bien, en el caso de un gobierno no-soberano, como el estado de Nueva
York, Grecia o Portugal, ello es importante. Como usuario de una divisa
(no emisor), Nueva York sí usa sus ingresos fiscales y la deuda que
emite para "financiar" su gasto. Si se pudiera demostrar que aumentar
el gasto público del estado de NY genera crecimiento e ingresos que
permitieran "financiar" su gasto, entonces el estado de NY podría dejar
de reducir su fuerza de trabajo y otros gastos, y entraría en cambio
en una más necesaria dinámica de gasto. Si no es así, la única
esperanza para Nueva York son las transferencias de Washington para
frenar la espiral hacia la depresión (ver más abajo). Si no, no hay
esperanza alguna en una Administración que debe recortar su camino
hacia la prosperidad. Estamos presenciando un comportamiento parecido
en Eurolandia, que ha puesto sus últimas esperanzas en el BCE. No voy a
meterme en este charco aquí, pero apostaría mi dinero antes por un
cambio de actitud en Washington que en el BCE.
Un
Estado soberano como son los EEUU gasta "dándole al teclado del
computador"; la verdad es que no necesita incrementar los ingresos
fiscales para aumentar su gasto. Y efectivamente, en los modelos usados
por DeLong y Summers, es importante señalar que el aumento de ingresos
fiscales se produce a posteriori, produciéndose tan
sólo si el gasto restablece el crecimiento. No estoy señalando nada que
ellos mismo no entiendan, por supuesto. Tan sólo estoy dando otra
vuelta de tuerca a su tesis.
¿Qué
ocurriría si los ingresos no aumentan? Normalmente el Tesoro vende
bonos más o menos en la misma proporción que su déficit (he explicado
como funciona en Modern Money Policy; pueden empezar por esto (http://neweconomicperspectives.org/2011/10/mmp-blog-19-effects-of-sovereign.html).
En circunstancias normales, esos bonos se venden a bancos privados que
usan las reservas creadas por el gasto público para comprarlas. En
circunstancias anormales, como las actuales –cuando la FED practica la
flexibilización ciantitativa –"Quantitave Easing" (QE1, QE2 y QE3)—, los
bancos venden esos bonos a la FED y quedan atrapados con reservas que
rinden poco. En circunstancias normales, el Tesoro paga intereses a los
bancos privados; en circunstancias anormales, el Tesoro paga intereses
a la FED, que paga menos intereses por sus reservas a los bancos (la
FED entonces devuelve la mayor parte de sus beneficios al Tesoro, como
si el Tesoro no pagara este interés en primer lugar). ¿Cómo realizan el
Tesoro y la FED esos pagos? Dándole a la tecla, tal y como el
Presidente Bernanke ha explicado pacientemente. ¿Puede agotarse esto?
No, mientras encontremos electrones que se muevan a través de cables de
fibra óptica para hacer entradas electrónicas en los balances. Yo no
creo que vaya a agotarse eso pronto.
En resumen. ¿De qué me estoy quejando? Bueno, de no mucho en realidad. Lo aclaro.
Todo
gasto público se "financia por sí mismo" en el sentido que el pago
"dándole al teclado" se realiza de forma simultánea al gasto. Si
necesitas más gasto, simplemente házlo. Si ello genera déficit, pues lo
genera. Si los bonos se venden generando pago de intereses en el
futuro, pulsa las teclas de las cuentas de crédito. Si no quieres pagar
intereses en bonos poseídos por bancos y otros en el sector privado,
no los vendas, o haz que la FED los compre y paga el interés a la FED,
que entonces traslada sus beneficios al Tesoro (¡Adoramos la
flexoibilización cuantitativa, la QE o Quantitative Easing! ¡QE ahora!
¡QE para siempre!).
La inflación, la trampa de liquidez y el desempleo
El
problema, por supuesto, son los límites políticamente impuestos:
límites de deuda, niveles de déficit y el proceso presupuestario en sí
mismo. Este es un asunto complicado. Sospecho que será el principal
asunto que tratara Wolf cuando escriba sobre la MMT.
Finalmente,
existe otra queja. Wolf argumenta que en el escenario planteado por
Delory y Summers los inversores no deben preocuparse por la política
presupuestaria a largo plazo (ya que el gasto se autofinancia). Pero
los inversores no deben preocuparse por la situación del presupuesto en
ningún caso. Un país soberano que emite su propia divisa en
libre-cambio (como los EEUU, Japón o Reino Unido,
por ejemplo) no puede jamás ser insolvente en su propia moneda;
siempre podrá hacer todos sus pagos cuando toca (a no ser por las
restricciones políticamente impuestas, que pueden llevar a la quiebra
voluntaria, que creo que es poco probable, incluso si los Republicanos
vencen en las próximas elecciones). Esta es la razón principal por la
que rebajas en la calificación del crédito en estas naciones no tienen
un impacto "material" en los intereses de la deuda que emite el
gobierno. Así que no es solamente cuando nos encontramos en una
situación de "trampa de liquidez" que los inversores deben
despreocuparse de la situación presupuestaria.
¿De
qué deben entonces preocuparse? De la inflación. Y, efectivamente,
demasiado gasto puede crear inflación. Pero ello es cierto
independientemente de la situación presupuestaria. Efectivamente, por
los motivos discutidos por Wolf, un rápido crecimiento reducirá
probablemente el déficit presupuestario y generará a la vez presiones
inflacionarias. Así que mirar a la situación presupuestaria es
equivocado tanto si se está en una trampa de liquidez como si no.
Déjenme
acabar con lo que sí debe ser considerada una situación realmente
angustiosa. Si miramos al total del empleo público bajo la actual
administración y también bajo las anteriores, el Presidente Obama ha
gobernado una destrucción de empleo público sin precedentes. Si yo
fuera el Presidente Obama, estaría preocupado con el eslogan de campaña
en el que quedará atrapado: "Obama, el destructor de empleo". Así no es de extrañar que sigamos deprimidos.
FUENTE : SIN PERMISO http://www.sinpermiso.info/textos/index.php?id=4989
VERSION INGLES :http://www.economonitor.com/lrwray/2012/05/01/martin-wolfs-liquidity-traps-and-free-lunches-through-fiscal-expansion/
No hay comentarios.:
Publicar un comentario