Krugman contra Minsky: ¿a quién deberíamos creer en cuestiones bancarias?

 Por Randall Wray

“Siempre hubo otra tradición, la cual se remonta a la Escuela Bancaria de principios del siglo diecinueve, que pasa por Marx y Keynes, por Schumpeter, Gurley y Shaw, Minsky, N. Kaldor, B. Moore, y finalmente, su seguro servidor en los 80. Se llama el enfoque del “dinero endógeno”, e insiste en que los bancos centrales no pueden controlar la creación de dinero privado por los bancos mediante el control de las reservas.”

Los próximos 15 y 16 de abril se celebrará en Berlín un importante Simposium científico, que reunirá a una buena parte de los más destacados economistas críticos o heterodoxos del mundo. Steve Keen publicó hace poco más de una semana en su blog un pequeño resumen de su ponencia berlinesa. Esa publicación fue replicada por Krugman en su blog (Debtwatch), y esa réplica ha desencadenado en unos pocos días una copiosa e interesante polémica teórica con múltiples participantes, que en cierto modo viene a revivir la vieja polémica –Cambridge contra Cambridge, Mass.— que hace cerca de 50 años enfrentó a los discípulos directos de Keynes en Cambridge, Reino Unido, con el “keynesianismo bastardo” (Joan Robinson) de la “síntesis neoclásica” de Samuelson y sus alumnos norteamericanos de Cambridge, Mass. Lo que entonces no pasó de una polémica que los ortodoxos, aun perdiéndola, consiguieron confinar en las publicaciones y los recintos puramente académicos, es ahora una polémica pública, que se desarrolla en blogs de acceso abierto a los legos y que versa, no sobre un tema teórico-abstracto –el concepto de “capital”—, sino sobre un asunto de máxima y perentoria actualidad política y práctica, cual es el del papel que la teoría económica concede a la moneda, a la actividad bancaria, y en general, a las instituciones financieras. Reproducimos en esta entrega la réplica de Seteve Keen a la primera crítica de Krugman, así como el artículo que sigue,  de gran eficacia didáctica, escrito por Randall Wray sobre el alcance de la polémica y las limitaciones neoclásicas de Krugman como fuente de su incomprensión de los problemas monetarios y financieros.

La semana pasada destaqué la relevancia de Minsky, explicando sus principales contribuciones. Se pueden leer en: http://www.economonitor.com/lrwray/2012/03/27/why-minsky-matters-part-one/#idc-container

Esto se dio, en parte, como respuesta al blog de Paul Krugman en el que se desestimaba la importancia de intentar descifrar “lo que Minsky en verdad quería decir”. Ver: http://krugman.blogs.nytimes.com/2012/03/27/minksy-and-methodology-wonkish/

Sin embargo, más importante aún, significó una respuesta a su defensa de un modelo simplista de la dinámica de deflación de deuda que presentaba a los bancos como si estuvieran fuera de escena. Según Krugman, los bancos no son relevantes ya que lo único que hacen es intermediar entre quienes ahorran y quienes invierten, recibiendo ingresos y convirtiéndolos en préstamos.

En mi blog, la semana pasada, prometí ahondar en el enfoque bancario de Minsky. Justo a tiempo, Krugman se extendió en sus opiniones, las cuales pueden leerse en el siguiente post: http://krugman.blogs.nytimes.com/2012/03/27/banking-mysticism/

Ahora sé que la especialidad de Krugman no son los sistemas monetarios ni los bancarios, así que no se le puede exigir una comprensión profunda de los detalles técnicos. No obstante, es un destacado columnista y escritor de libros de texto, así que si pretende explayarse sobre “qué hacen los bancos”, debería al menos comprender las ideas básicas correctamente.

Por desgracia no ocurre así. De hecho, su enfoque pertenece a al siglo pasado, si no más atrás. ¿Puede alguien imaginarse a un científico que escriba en el NY Times y presente la física newtoniana como estado del arte?

En caso de existir un “misticismo” bancario, estaría más del lado de lo que Krugman presenta, que del de lo que arguyen los seguidores de Minsky. Es cierto, necesitamos a Minsky, cuyo enfoque, incluso el de los años 1950, se revela más válido en el mundo bancario actual que el de Krugman.

No pretendo faltar a nadie el respeto. Como el resto de los seguidores de Krugman, creo que es uno de los mejores columnistas del NY Times, y cubre un amplio espectro de temas con gran profundidad. Sin embargo, uno no puede fiarse de él en temas monetarios, pues simplemente no los comprende. Lo que nos presenta es una extraña combinación de las teorías de principios del siglo veinte con una visión muy particular que se remonta al siglo diecinueve, basada en una historia sobre un orfebre aún más antigua. Me explicaré.

A partir de los años 20 del siglo pasado, se propagó un peculiar malentendido según el cual la cantidad de reservas bancarias emitidas por la Fed podrían de algún modo controlar los préstamos bancarios y la creación de depósitos. Esto se llamó enfoque del “dinero exógeno” (el dinero suministrado lo controla de forma “exógena” el banco central mediante la restricción de la cantidad de reservas suministradas). Se convirtió en el punto de partida del monetarismo de Milton Friedman (que finalmente acabó en el desastroso Gran Experimento del Monetarismo de principios de los 80 en E.E.U.U y Reino Unido, en el cual los bancos centrales intentaron una focalización formal del crecimiento de la inyección de dinero).

No funcionó, y todos los bancos centrales nacionales abandonaron la focalización del dinero inmediatamente en los 90.

Siempre hubo otra tradición, la cual se remonta a la Escuela Bancaria de principios del siglo diecinueve, que pasa por Marx y Keynes, por Schumpeter, Gurley y Shaw, Minsky, N. Kaldor, B. Moore, y finalmente, su seguro servidor en los 80. Se llama el enfoque del “dinero endógeno”, e insiste en que los bancos centrales no pueden controlar la creación de dinero privado por los bancos mediante el control de las reservas.

Todo esto parece demasiado retorcido para un blog como este; pero la idea, de forma simple y breve, reza así: los bancos centrales modernos son responsables de mantener un sistema de pagos que opere sin complicaciones, lo cual, entre otras cosas, requiere responsabilidades bancarias claras desde el principio (que un depósito de un dólar en Chase se valore lo mismo que un depósito de un dólar en el Banco de America). La Fed se asegura de que los depositantes puedan utilizar los cajeros automáticos. Esto significa que los bancos deben tener tantas reservas como se requiera. Por tanto, el control de la Fed se basa en el “precio” y no en la “cantidad”: puede fijar la tasa de interés a la cual preste reservas a los bancos, pero no determinar la cantidad.

Más allá de la teoría, los requerimientos de reserva bancaria (los coeficientes obligatorios) se calculan en base a los depósitos creados hasta seis semanas antes. Así, la cantidad de reservas que se requiere a los bancos para mantener sistemas como el que utilizamos en los E.E.U.U. (con la proporción de reserva obligatoria) es siempre una función de los depósitos históricos. De nuevo, el control del banco central recae sobre el precio, no sobre la cantidad. Finalmente, los bancos centrales modernos trabajan con objetivos de tasa de interés (la Fed estipula sus objetivos de tasa de fondos fed), lo cual de nuevo significa que la Fed puede fijar el “precio” y después inyectar las reservas necesarias para alcanzar los objetivos de tasas de fondos fed.

Aun así, ha costado mucho tiempo que los libros de texto estadounidenses se pusieran al día, y Krugman no es el único escritor de este tipo de libros que aún no lo comprende (nótese que sigo mentando a los escritores de libros de texto estadounidenses, pues aquellos fuera de los E.E.U.U. han hecho un trabajo mucho mejor; por ejemplo, Charles Goodhart en el Reino Unido escribió hace tiempo un libro de texto en el que se comprendía perfectamente estas ideas).

No obstante, en su blog, los errores de Krugman van más allá del típico error de libro de texto. Arguye que los bancos en verdad no crean dinero “de la nada” o “del aire”, sino que recibirían depósitos y los canalizarían en préstamos. Este es un error que incluso los peores libros de texto ya no cometen.

Citaré solo tres pasajes relevantes de Krugman para resumir su enfoque:

 “los autoproclamados verdaderos Minskystas ven los bancos como instituciones que de alguna manera se salen de las reglas que se aplican al resto de la economía, que tienen poderes únicos sobre el bien y el mal...

Antes que nada, cualquier banco individual tiene que, de hecho, prestar el dinero que recibe en depósitos. Los oficiales de préstamos bancarios no pueden emitir cheques si no los sacan de algún sitio; como empleados de cualquier intermediario financiero, deben comprar activos con los fondos que tienen en mano. Espero que esto no resulte polémico, a pesar de que, sabiendo lo que ocurre siempre que discutimos sobre bancos, ya asumo que esta mera proposición provocará un escándalo...

Sí, un préstamo generalmente es depositado en otro banco, pero el destinatario del préstamo puede, y a veces lo hace rápidamente, retirar sus fondos, no en forma de cheque, pero sí de divisas. Además el suministro de divisas está limitado, y el límite lo marcan las decisiones de la Fed. Así que no existe un proceso automático por el cual un incremento de los préstamos bancarios produzca el suficiente aumento de depósitos para respaldar dichos préstamos, y el factor limitador clave del volumen del estado financiero de los bancos es la cantidad de base monetaria que crea la Fed, incluso aunque los bancos no posean reservas...”

Veremos más adelante lo especiales que el propio Minsky consideraba a los bancos. De momento, centrémonos en el enfoque de Krugman: los bancos pueden emitir cheques “sacados del aire” pero deben, mejor, utilizar “los fondos que tienen en mano”. Además, los bancos están limitados por las divisas que se “suministran de forma limitada”, límite fijado por las “decisiones de la Fed”.

Krugman da marcha atrás a la teoría monetaria hasta por lo menos un siglo.

Scott Fullwiler ha hecho un análisis muy bello sobre Krugman: http://neweconomicperspectives.org/2012/04/krugmans-flashing-neon-sign.html

En él analiza el estado financiero y rebate a Krugman punto por punto. No hay motivo para repetir una refutación tan detallada.

Prefiero ofrecer, en cambio, una visión general del enfoque de Minsky sobre la naturaleza del sistema bancario. ¿Qué es lo que hacen los bancos? Los lectores deberán antes que nada entender este punto básico, después leer el artículo de Scott para entrar en detalle y, finalmente, decidir si optan por confiar en Minsky o en Krugman en la cuestión de los bancos.

Pero antes de proceder, mirémoslo de este modo: un depósito bancario es el pagaré del banco, que demuestra el grado de confiabilidad del estado financiero del banco. Los bancos tienen billones y billones de dólares de estos pagarés en sus estados financieros (en los E.E.U.U. tenemos dos bancos cada uno de los cuales por sí solo ha emitido 2 billones de dólares en pagarés, y otros tantos que no son mucho menores). Los pagarés son “pasivos contingentes” en el sentido de que los acreedores de los bancos pueden insistir en “pago” o “conversión a efectivo” bien sobre demanda (“depósito a la vista”), bien tras un periodo de espera (“depósito temporal”) o bien tras algún evento especificado.

El error de Krugman está en pensar que los bancos operan como “prestamistas de dinero” que esperan en las esquinas de las calles de Chicago, tomando depósitos de moneda y prestándolos luego a tasas de interés más altas (usureras). Supuestamente los bancos guardan algo del dinero como reservas para cubrir la retirada de depósitos. Sin embargo, como la Fed limita la cantidad de dinero, los préstamos bancarios están limitados.

¿Pero cómo iba a ocurrir así? En primer lugar, las matemáticas no cuadran. La cantidad total de efectivo existente es menor de un billón de dólares, y se estima que al menos la mitad está fuera de los E.E.U.U., utilizado principalmente para financiar actividades ilegales en mercados negros, tráfico de armas y de drogas (lo cual es también principalmente para lo que se usa el efectivo dentro de los E.E.U.U.). Así que sólo una pequeña porción del efectivo total está disponible para que los bancos lo reciban en depósitos y puedan conceder préstamos. A pesar de todo, tienen billones y billones de depósitos en su estado financiero y han emitido una cantidad equivalente en pagarés.

Piense en la última vez que fue al banco, ¿se llevó acaso una carretilla repleta de dinero para depositar, con la intención de que su estimado banquero pudiera conceder unos cuantos préstamos hipotecarios?

Sinceramente, sólo recuerdo una vez en los últimos cinco años en la que hiciera un ingreso abundante en efectivo. Había recibido unos 4000 dólares en reembolso de dinero de viaje en Colombia (en una oficina de intercambio de divisas oscura y de alguna forma espeluznante) y vagué por las calles de Bogotá con un enorme y sospechoso bulto de estampillas de Ben Franklin en mi bolsillo. Por suerte llegué a casa sano y salvo e inmediatamente lo deposité en la sucursal más cercana.

A parte de ésta, todas mis transacciones monetarias han ocurrido al revés (extracciones en el cajero automático). Si uno piensa en ello, pocas veces se ve a alguien haciendo depósitos de grandes cantidades en los bancos. A no ser que se tenga un negocio que maneje efectivo a gran escala (tráfico de drogas o recogida de basura), uno no recibe el dinero suficiente para mantener a su banco abastecido de papel verde.

Lo que hoy en día veo es que casi todo el mundo que va al banco ¡saca dinero! Los bancos proveen dinero, no lo reciben para poder conceder préstamos. Entonces, ¿cómo pueden funcionar? Pues cada vez que los bancos necesitan efectivo para cubrir las demandas de retiro, no acuden a los depositantes sino a la Fed. La Fed envía dinero a los bancos para almacenar en los cajeros automáticos. A cambio, carga a débito reservas bancarias obtenidas de la propia Fed (estas no son más que las “cuentas corrientes” del sistema de banca privada de la Fed).

¿Qué pasa entonces, si un banco tiene pocas reservas? ¿Se negará la Fed a enviar efectivo? No. La Fed presta reservas para cubrir las necesidades de efectivo. En caso contrario, el banco tendría que cerrar, rehusando cubrir las demandas de efectivo, lo cual aterraría a los depositantes, quienes huirían inmediatamente de los bancos. Así que, a no ser en casos excepcionales, uno no encuentra nunca los cajeros automáticos fuera de servicio o las puertas de los bancos cerradas debido a la falta de efectivo. De hecho, la mayoría de textos que conozco sobre bancos o dinero insisten en que el público no bancario determina el suministro de efectivo; ya que los bancos prometen un suministro sobre demanda, la Fed proporciona a los bancos todo el que necesitan para cubrir las extracciones de dinero.

Es la Fed la que trae las carretillas repletas de dinero a los bancos, NO los depositantes. Además la Fed no proporciona el efectivo para que los bancos puedan conceder préstamos, sino más bien para cubrir las extracciones de depósitos.

Entonces ¿de dónde saca la Fed las reservas que abona en las “cuentas corrientes” de los bancos en la Fed? De golpes de tecla “en el aire”. ¿De dónde saca la Fed los billetes verdes que envía a los cajeros automáticos? De golpes de tecla en el aire que dan la orden de imprimir más.

¿Hay algún patron apreciable? El dinero siempre se crea “del aire”.

Así que parece que Krugman no ha entendido del todo el negocio bancario. Cualquier depósito que se ingrese en los bancos se convierte casi completamente en depósitos de pagarés bancarios. Es todo dinero de los bancos. ¿De dónde salió? Pues de los bancos. ¿De dónde lo sacaron? Pues lo crearon. ¿Cómo? Lo sacaron del aire.

Pongámoslo de otro modo. Uno puede escribir un pagaré a su vecino: “te debo cinco pavos”. Es tu responsabilidad financiera y el activo financiero del vecino. ¿De dónde sale? Del aire.

¿Hubo que sacar efectivo primero para poder escribir el pagaré? No. ¿Hay que tener cinco dólares en efectivo para escribir el pagaré? No.

Ahora, hay que cancelar la deuda en algún momento. Si el vecino presenta el pagaré para cancelar, habrá que proporcionarle el dinero, escribir un cheque a cuenta del depósito bancario o proporcionarle algo que tenga un valor mutuamente aceptado como equiparable. Cuando ya se ha cancelado la deuda, el vecino devuelve el pagaré y se rompe en trocitos.

En este proceso se ha “creado dinero” sacado del “aire”; el “dinero” era el pagaré denominado en dólares. (El dinero creado se destruye una vez se ha pagado la deuda).

Se puede objetar: ¿pero cómo puede eso ser dinero? ¡Si tan solo era mi deuda con mi vecino! ¡Si ni siquiera circuló! ¡Si mi vecino no pudo comprar nada con él! Sí, todo eso es cierto.

Por otro lado, es concebible que uno sea bien conocido y todo el vecindario confíe en uno. En tal caso, el vecino que recibió el pagaré podría ciertamente transferirlo como pago a su propio pagaré con otro vecino (un “tercero”). En ese caso, este otro vecino podría presentárselo a uno para cancelarlo. O el vecino podría contratar a un chico para cortar el césped y que el chico lo presente para cancelar. Así, por lo menos en teoría, el pagaré podría circular para pagar deudas o contratar servicios.

Como siempre dijo Minsky: cualquiera puede crear dinero; el problema es que este dinero se acepte.

A lo que vamos es al grado de “monetización”. No pretendo decir que este pagaré sea tan válido como el de un banco; claramente no es el caso. Los bancos son especiales. A parte de las divisas propias del gobierno, nada cumple mejor la función del dinero que los depósitos bancarios de pagarés.

Sin embargo, las líneas divisorias siempre han sido difusas y hoy en día lo son aún más debido a la batería de innovaciones por parte de los bancos y otras instituciones financieras (lo que ahora llamamos “bancos en la sombra”). Por ejemplo, excepto en época de crisis, los fondos de inversión del mercado monetario (emitidos por los bancos en la sombra) son casi equivalentes a los depósitos bancarios. En crisis, de cualquier forma, los rescates proporcionados por el gobierno a los bancos en forma de seguros FDIC y las promesas de préstamos de la Fed como último recurso hicieron de los pagarés bancarios apuestas mucho más seguras que los pagarés de los bancos sombra.

Por tanto, a no ser que tengamos al Tío Sam velando por nosotros, los pagarés serán “menos líquidos” y por tanto un dinero “inferior” en comparación con los depósitos bancarios.

(Para decirlo todo, hay otros motivos por los cuales los bancos son especiales, los cuales incluyen su especialización en evaluaciones, como determinar el valor de los créditos, a pesar de que está claro que los bancos más consolidados se han olvidado de cómo hacerlo. Pero eso es otra historia).

Todo esto es un preámbulo a Minsky. Mi primera lección sobre bancos y dinero la obtuve de John Ranlett, quien utilizó su propio libro de texto (sigue siendo una buena fuente, en caso de poder encontrarse). Además, por pura coincidencia, mi compañera Stephanie Kelton también estudió sistemas bancarios y monetarios con Ranlett. Cuando Ranlett me enseñaba el “multiplicador de depósitos”, lo entendía como una relación entre reservas y depósitos, no como que los bancos aceptaban literalmente depósitos y los canalizaban en préstamos. Más aún, siendo el único entre los libros de texto más recientes, el suyo mostraba que los gastos públicos incrementaban las reservas bancarias (no un tema para hoy, pero sí reconocido por la Teoría Monetaria Moderna) las cuales, también, se crean del “aire”.

Con sólo que Krugman hubiera estudiado a Ranlett, nunca habría cometido un error tan grave.

Afortunadamente, entonces continué estudiando a Minsky, el cual probablemente entendía el sistema bancario mejor que cualquier economista académico.

En algún momento de 1983 me pasó un artículo escrito por Basil Moore sobre “contabilidad de reservas contemporánea” (más adelante publicada en la revista Journal of Post Keynesian Economics) y me pidió que lo leyera y le diera mi opinión. El artículo versaba sobre los intentos de la Fed por focalizar el crecimiento de suministro monetario a través del control de reservas, y argumentaba que incluso cambiando los procedimientos empleados para calcular las reservas obligatorias (discutidos anteriormente) no tendrían éxito. Basil defendía que la Fed debía acomodarse a la demanda de reservas de los bancos, y continuaba diciendo que deberíamos pensar en el suministro de reservas como “horizontal” en el objetivo de tasa de interés. Más tarde, en 1998, publicó un libro con el título Horizontalists and Verticalists. Bajo la dirección de Minsky, escribí una tesina y un libro (Money and Credit in Capitalist Economies) con un enfoque un poco distinto del mismo tema.

No es necesario entrar en detalles. No obstante, sí es importante decir que hay toda una literatura desarrollada según los enfoques de personas como John Ranlett, de forma que entre los economistas de hoy, así como entre los legisladores, el enfoque dominante es el del “dinero endógeno”. Resulta fácil encontrar citas de economistas de la Fed, la BIS, y otras agencias financieras internacionales que respalden estos argumentos.

Lo que Krugman nos presenta es equivalente a la física del siglo XIX, tan pasada de moda, que no solo es errónea, sino que, encima, resulta embarazosa. Sus enfoques sobre el control de préstamos bancarios por parte del banco central a través de restricciones cuantitativas sobre las reservas han sido rechazados en las tres últimas décadas por prácticamente toda persona competente en este campo. Su visión de los bancos ingresando efectivo para después conceder préstamos fue además deshechada ya en algún momento del siglo XIX.

(Por último, según Krugman, “al final, los bancos no cambian la noción básica de las tasas de interés determinadas por su preferencia de liquidez y los fondos prestables; sí, los dos, porque el mensaje de IS-LM [modelo Inversión/Ahorro-Preferncia de Liquidez, por sus siglas en inglés] es que ambos enfoques, correctamente entendidos, son válidos”. Aun así el modelo del ISLM de síntesis de la teoría de preferencia de liquidez y fondos prestables se mostró como una confusión lógica por parte de Keynes en 1937. En 1975 Duncan Foley demostró que las relaciones flujo-existencias del modelo son sospechosas. Incluso John Hicks, el creador del modelo, lo abandonó por confuso y sinsentido en los 1980. Además la corriente principal de la macro finalmente desechó la curva LM tras el “Nuevo Consenso Monetario” desarrollado a partir de 1990. También en eso resulta extemporáneo. Bueno, pero todo esto es demasiado complicado para un blog.)

Resumamos el enfoque de Minsky sobre bancos y dinero. En muchos de sus escritos destacó seis puntos principales:

1.     una economía capitalista es un sistema financiero;

2.     la economía neoclásica no es útil, puesto que niega la importancia del sistema financiero;

3.     la estructura financiera se ha vuelto mucho más débil;

4.     esta fragilidad hace probable la posibilidad de un estancamiento o incluso una gran depresión;

5.     una economía capitalista estancada no fomentará el desarrollo del capital;

6.     de cualquier forma, esto se puede evitar con una reforma apropiada de la estructura financiera en conjunción con un uso apropiado de los poderes fiscales del gobierno.

Resulta capital en su argumento entender el concepto de bancos desarrollado por él mismo. Me centraré en el enfoque general de Minsky sobre las instituciones y políticas financieras; no haré ninguna recomendación específica sobre reformas de políticas.

Según Minsky, “Una economía capitalista puede describirse como un conjunto de estados financieros y de ingresos interrelacionados”. Los activos en un estado financiero son, o bien financieros o bien reales, fijados para producir ingresos o para ser vendidos o cedidos en aval. Las responsabilidades representan un compromiso prioritario para realizar pagos sobre demanda, en una fecha especificada o cuando ocurre alguna contingencia. Los activos y las responsabilidades se fijan denominados en el dinero de la cuenta y el excedente del valor de los activos sobre el valor de las responsabilidades se cuenta como valor neto nominal.

De hecho, todas las unidades económicas (familias, empresas, instituciones financieras, gobiernos) pueden analizarse como “bancos”, ya que todos toman una posición en los activos al emitir pasivos, manteniendo márgenes de seguridad para su protección. Un margen de seguridad es el exceso de ingresos que se espera generar por propiedad de activos sobre las obligaciones de pago entrañadas por los pasivos. Otro es el valor neto (para un flujo esperado de ingresos dado, cuanto mayor es el valor de los activos relativo a los pasivos, mayor es el margen de seguridad). Otro más es la liquidez de la posición: si los activos pueden venderse rápidamente o garantizarse como avales en un préstamo, el margen de seguridad es mayor.

Si el tiempo de duración de los activos excede el de los pasivos en cualquier unidad, entonces las posiciones deben ser refinanciadas contínuamente. Esto requiere “el funcionamiento normal de varios mercados”, incluyendo los mercados seguros en caso de que los canales normales de refinanciación quiebren o se vuelvan demasiado “caros”.

Si ocurre un desajuste, las unidades económicas que requieren un acceso continuo a la refinanciación intentarán “tomar posiciones” “vendiendo posiciones” (vendiendo activos para cubrir las obligaciones de efectivo). Puesto que los activos financieros y los pasivos se igualan a cero, la dinámica de una venta generalizada consiste en conducir los precios de los activos hacia cero, lo que Irving Fisher llamó un proceso de deflación de deuda.

Las instituciones especialistas en finanzas pueden intentar proteger los mercados estando preparadas para comprar o prestar contra los activos, previniendo así que los precios caigan. De cualquier manera, estarán abrumados por contagio, y entonces cerrarán el chiringuito y se negarán a proporcionar financiación. Por este motivo, se requieren las intervenciones del banco central para proteger por lo menos a algunas instituciones financieras proporcionándoles temporalmente financiación mediante facilidades de préstamo de último recurso. Como creador de dinero de alto poder, solo el Estado (banco central más hacienda) puede comprar o prestar en contra de los activos sin límite, proporcionando una inyección infinitamente elástica de dinero de alto poder.

Estos son los argumentos generales que se pueden aplicar a cualquier tipo de unidad económica. Es a lo que Minsky se refería cuando dijo que cualquier unidad puede ser analizada como si fuera un “banco”, tomando posiciones mediante la emisión de deuda.

Aun así, las instituciones financieras son “especiales”, porque operan con tasas de alto apalancamiento: por cada dólar de activos, pueden emitir 95 céntimos de pasivos; sus posiciones en los activos son realmente posiciones “financiadas”. Aún más, algunos tipos de instituciones financieras se especializan en tomar posiciones en activos financieros de más largo plazo al tiempo que emiten responsabilidades de corto plazo (esto es, se colocan intencionadamente en la posición de requerir contínuamente refinanciación).

Un ejemplo extremo sería una caja de ahorros de principios de los 80, que poseía hipotecas a 30 años con tasas fijas al tiempo que emitía depósitos a la vista. Tal institución requiere un acceso continuo a la refinanciación en términos favorables, puesto que la tasa de interés que gana es fija y porque no puede vender activos fácilmente. Esto puede describirse como una posición carente de liquidez que requiere acceso a una fuente de liquidez (bancos Federal Home Loan o la Fed).

Aun así hay otro tipo de instituciones finacieras (bancos de inversión) que se especializan en preparar financiaciones mediante el posicionamiento de acciones o deuda en carteras utilizando los mercados. Se basan más típicamente en cargos por ingresos que en intereses. En circunstancias normales, no tomarían estos activos directamente, pero si los mercados se desestabilizan, podrían quedarse con activos después difíciles de vender (a los precios que prometieron), y por tanto, necesitarían acceso a una financiación de sus inventarios de acciones y bonos. Algunos pueden negociar activos por cuenta propia, generando ingresos y ganacias de capital, o pueden hacerlo para sus clientes.

Por tanto, hay muchos tipos de instituciones financieras. Minsky distinguía entre bancas comerciales tradicionales, bancas de inversión, bancas universales y modelos de sociedades controlantes públicas.

Una banca comercial tradicional concede únicamente préstamos a corto plazo que se avalan con bienes de producción y distribución. Los préstamos se convierten en bienes tan pronto se venden (este es el modelo de la vieja doctrina que Real Bills tenía en mente. Las posiciones de la banca se financian mediante la emisión de responsabilidades a corto plazo, tales como depósitos a la vista y de ahorros, o, en el siglo XIX, cheques bancarios). Las conexiones dentro del banco, el “suministro de dinero” y la producción real se asemejan (el tipo de relación que la teoría cuantitativa del dinero da por sentada).

Esencialmente, la empresa adquiere un préstamo para pagar los sueldos y materias primas, y el banco avanza depósitos a la vista recibidos de los trabajadores y suministradores. Cuando los productos se venden, las empresas pueden cancelar los préstamos. Los bancos cargan los préstamos con intereses más altos que los depósitos que pagan (de forma que el margen de interés neto proporciona beneficios al banco).

Cabe mencionar que los bancos no esperan de brazos cruzados a recibir depósitos para poder prestar. Más bien el proceso ocurre al revés: los bancos aceptan el pagaré de la empresa que necesita pagar sus suedos y materias primas y después crean el depósito (o, antiguamente, un cheque bancario) que la empresa utiliza para sus compras. Como dicen los partidarios del dinero endógeno: “los préstamos crean depósitos” (no en un sentido metafísico, sino en el de que el banco “compra” el pagaré de la empresa emitiendo su propio depósito de pagarés. Así “financia” su posición en el pagaré de la empresa emitiendo su propio depósito de pagarés).

Una vez la empresa concluye la producción y vende el producto final, recibe depósitos y los utiliza para cancelar el préstamo a corto plazo. Siguiendo lo que hemos discutido anteriormente, la empresa se “redime” devolviendo al banco el propio pagaré del banco; el repago del préstamo “destruye” los depósitos del banco (los préstamos y los depósitos en el estado financiero del banco se cargan de forma simultánea).

Ahora, es probable que muchas de las ventas que realiza la empresa estén destinadas a consumidores que utilizan otros bancos, de forma que la empresa reciba cheques bancarios emitidos en otros bancos (y los cancele en su propio banco). Sin embargo, estos cheques se cancelan (bien a través de la Fed, o en un sistema interbancario privado) en su valor nominal. Así que no es necesario que la empresa devuelva a su banco su propio pagaré (los de cualquier banco son válidos).

Si los depósitos pretenden mantener su paridad (con otros bancos y con efectivo), las pérdidas en los activos deberán ser muy pequeñas, puesto que las acciones de la banca comercial deben absorver cualquier reducción de valor de los activos. Es el deber del banquero comercial permanecer escéptico; como le gustaba decir a Minsky, el cliché de un banquero es: “nunca he visto una Pro Forma que no me gustara” (los prestamistas siempre presentan un análisis favorable de sus perspectivas). Por eso es tan necesario evaluar con sumo cuidado.

Mientras que resulta cierto que los préstamos pueden hacerse contra avales (por ejemplo, bienes en el proceso de producción y distribución), un banco exitoso apenas se verá forzado a aceptar el aval. Un banco no debería operar como una casa de empeño. Como dice Martin Mayer, la banca siempre ha sido un negocio en el que lo beneficios llegan con el tiempo, cuando los prestatarios pagan los intereses. Alude a la moralidad del prestamista, cuyo éxito depende del éxito del prestatario. No dice que apostar sobre el fracaso de quien nos concede el préstamo significa para un banco comercial atentar a sus deberes. (Goldman Sachs debería prestar atención a esto).

El banquero tiene la clave (es el “éforo del capitalismo”, tal y como lo llamaba el director original de la tesina de Minsky, Josef Schumpeter), puesto que los empresarios no solo deben ser lo suficientemente optimistas para invertir, sino que además deben encontrar un banquero que esté dispuesto a avanzarles el costo de los sueldos para poder obtener resultados de la inversión.

Al financiar el costo de los sueldos de los trabajadores en el sector de bienes de inversión, los bancos comerciales fomentan el desarrollo del capital en la economía aunque no proporcionen financiamiento real para la toma de posiciones en bienes de inversión. Por tanto, podemos diferenciar entre producir bienes de producción y tenerlos en propiedad.

Para Schumpeter, y para Minsky también, el “éforo del capitalismo” rompe el ciclo básico de producción y consumo de bienes salariales (en el cual los bancos simplemente financian la producción de bienes de consumo por los trabajadores, cuyo consumo agota exactamente el costo de los sueldos requerido para producirlos). En otros términos, el éforo permite la generación de beneficios mediante el gasto en financiación por parte de aquellos que no están directamente involucrados en producir bienes de consumo.

Entrar en detalle nos conduciría a una materia demasiado complicada. El siguiente paso sería discutir el papel de la banca de inversión, cuyo banquero financia posiciones a largo plazo en activos de capital. Esta es una actividad muy distinta, que permite a los depositantes optar entre activos líquidos (financieros) o posiciones en activos reales (bien directamente, poseyendo una empresa, o indirectamente, mediante la propiedad de acciones). Glass Steagall mantuvo la separación de las funciones de la banca de inversión y la comercial. Las líneas no estaban muy claras cuando al principio permitó a las sociedades controlantes poseer ambos tipos de bancas, y después destrozó y revocó a Glass Steagall. Para aquellos interesados en el enfoque de Minsky acerca de estos temas, vean mi publicación en el Levy Institute: http://www.levyinstitute.org/publications/?docid=1301

Recapitulemos:

1. La banca no debe describirse como un proceso en el que se aceptan depósitos para conceder préstamos.
2. Más bien, los bancos aceptan los pagarés de los prestatarios y después crean depósitos de pagarés que los prestatarios pueden gastar.
3. De hecho, es frecuente que el banco simplemente acepte el pagaré de un prestatario y luego cree el pago para dicho prestatario (firmando un cheque para el concesionario, por ejemplo).
4. Como todas las unidades de la economía, los bancos financian posiciones en sus activos (incluyendo pagarés de prestatarios) mediante la emisión de sus propios pagarés (incluyendo depósitos a la vista).
5. Los bancos utilizan las reservas para compensar con otros bancos (y con el gobierno, un tema que no tratamos aquí). Los bancos también utilizan las reservas para cubrir las retiradas de efectivo de los clientes. Las reservas bancarias en el banco central se cargan a débito cuando necesitan efectivo para dichas retiradas.
6. En algunos sistemas, incluyendo el de los E.E.U.U., el banco central fija un coeficiente obligatorio de reserva. No obstante, esto no proporciona al banco central un control cuantitativo de préstamos y depósitos. Más bien, el banco central suministra reservas sobre demanda, pero fija el precio al cual suministra dichas reservas cuando su objetivo es la tasa de interés del día siguiente. En los E.E.U.U. el objetivo principal es la tasa de los fondos de la Fed. El control de la Fed sobre los bancos se basa en los precios, no en la cantidad de reservas.

Esto nos devuelve al enfoque bancario del siglo XX. Krugman podría obtener un gran beneficio subiéndose a los hombros de un gigante como Minsky.