Que la zona del euro sea viable o no es algo que está por ver, pero, ¿y si sólo se puede aplazar, pero no evitar, una ruptura? En ese caso, con retrasar lo inevitable sólo se conseguiría que el desenlace fuera peor, mucho peor.
Alemania
está reconociendo cada vez más que, si el ajuste necesario para
restablecer el crecimiento, la competitividad y la sostenibilidad de la
deuda en la periferia de la zona del euro llega mediante la austeridad y
la devaluación interna en lugar de la reestructuración de la deuda y la
salida (lo que obligaría a la reintroducción de unas monedas nacionales
profundamente depreciadas), el costo ascenderá con la mayor
probabilidad a billones de euros. De hecho, será necesaria una
financiación oficial suficiente para permitir la salida de los
inversores transfronterizos e incluso nacionales. A medida que los
inversores reduzcan su exposición a las deudas soberanas, los bancos y
las empresas de la periferia de la zona del euro, habrá que financiar
los desequilibrios de los flujos y las existencias. El proceso de ajuste
requerirá muchos años y la fuga de capitales continuará hasta que se
restablezca plenamente la credibilidad de las políticas, por lo que
harán falta cantidades enormes de financiación oficial.
Hasta
hace poco, semejante financiación oficial procedía de los organismos
fiscales (el Fondo Europeo de Estabilidad Financiera, que pronto será el
Mecanismo Europeo de Estabilidad) y el Fondo Monetario Internacional,
pero la financiación oficial procede cada vez más del Banco Central
Europeo: primero con compras de bonos y después con apoyo a la liquidez
de los bancos y el consiguiente aumento de los balances dentro del
sistema automatizado transeuropeo de transferencia urgente para la
liquidación bruta en tiempo real.Como las limitaciones políticas en Alemania y en otros países impide un mayor fortalecimiento delos
cortafuegos de base fiscal, ahora el BCE se propone facilitar otra
ronda de financiación en gran escala a España e Italia (con más compras
de bonos).
Así, Alemania y
los países del centro de la zona del euro han externalizado cada vez
más la financiación oficial de los miembros de la zona del euro con
problemas para que corra a cargo del BCE. Si Italia y España carecen de
liquidez, pero son solventes y la financiacíon en gran escala brinda
tiempo suficiente para que la austeridad y las reformas económicas
restablezcan la sostenibilidad de la deuda, la competitividad y el
crecimiento, la estrategia actual dará buen resultado y la zona del euro
sobrevivirá.
En ese
proceso, puede surgir alguna forma de unión fiscal y bancaria, junto con
algunos avances en materia de integración política, pero, por
importantes que sean los elementos de unión fiscal y bancaria, la clave
es si la financiación en gran escala y los ajustes graduales pueden
restablecer a tiempo el crecimiento sostenible. Para ello será necesaria
una considerable paciencia de los gobiernos y el público de los países
tanto del centro como de la periferia: en los primeros para mantener la
financiación en gran escala y en los segundos para evitar una violenta
reacción social y política ante los años de dolorosa contracción y
pérdida de bienestar.
¿Es
verosímil esa posibilidad? Piénsese simplemente en lo que se deberá
superar: divergencia económica e intensificación de las recesiones;
balcanización irreversible del sistema bancario y de los mercados
financieros; cargas de deuda insostenibles para los agentes públicos y
privados; costos ingentes en crecimiento y en los balances de los países
que apliquen una devaluación interna y deflación para restablecer la
competitividad; ajuste asimétrico, con riesgos morales en los países
centrales y financiación insuficiente en los de la periferia que
alimenten dinámicas políticas incompatibles; mercados e inversores
inestables e impacientes; cansancio de la austeridad en los de la
periferia y de los rescates en los del centro; falta de condiciones para
una zona monetaria óptima y graves dificultades para lograr la unión
bancaria, económica y política.
Si
un proceso gradual de desintegración llegara a hacer inevitable la
ruptura de la zona del euro, la vía elegida por Alemania y el BCE
–financiación en gran escala para la periferia de la zona del euro–
destruiría los balances de los bancos centrales de los países del
centro. Peor aún: unas pérdidas en masa resultantes de la
materialización del riesgo crediticio podrían poner en peligro la
sostenibilidad de la deuda de las economías del centro de la zona del
euro, con lo que pondrían en entredicho la supervivencia de la propia
Unión Europea. En ese caso, no cabe duda de que un “divorcio ordenado”
ahora es preferible a una ruptura desordenada más adelante.
Naturalmente,
una ruptura ahora sería muy costosa, pues requeriría una conferencia
internacional para reestructurar las deudas de los países de la
periferia y las reclamaciones de los del centro, pero la ruptura
temprana podría permitir la supervivencia del mercado único y de la UE.
Un intento fútil de evitar una ruptura durante un año o dos –después de
desperdiciar billones de euros en financiación suplementaria por los
países del centro– significaría un final desordenado, incluida la
destrucción del mercado único, a causa de la introducción de políticas
proteccionistas en enorme escala. Así, pues, si una ruptura es
inevitable, retrasarla entraña costos mucho mayores.
Pero
la política en la zona del euro no permite pensar en la posibilidad de
una ruptura temprana. Alemania y el BCE están recurriendo a la liquidez
en gran escala para ganar tiempo a fin de permitir los ajustes
necesarios para restablecer el crecimiento y la sostenibilidad de la
deuda y, pese al enorme riesgo que entraña, si llegara a producirse una
ruptura, ésa sigue siendo la estrategia con la que la mayoría de los
protagonistas de la zona del euro están comprometidos. Sólo el tiempo
dirá si apostar la casa para salvar el garaje fue la iniciativa
adecuada.
Nouriel Roubini, profesor de la Stern School of Business de la Universidad de Nueva York y presidente de Roubini Global Economics.
FUENTE: PROJECT SYNDICATE
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